文|理邏 漢傑（實習生）
10月23日，萬華化學發佈了2020年第三季度報告。
報告顯示，公司2020年1-9月實現營業收入492.32億元，同比增長1.43%，歸屬於母公司股東凈利潤53.49億元，同比減少32.28%。其中Q3公司實現營收183.3億元，同比增長7.8%，環比增長17.7%，實現歸母凈利潤25.1億元，同比增長10.4%，環比增長72.4%。
東方化工對此表示，三季度業績增長的主要原因是銷量同比增長28.89%，其中聚氨酯系列與精細化學品及新材料板塊銷量均創出歷史新高，同比增長分別達到18%與46%，雖然銷售單價同比下滑，但單位盈利有所提升。
華泰證券也指出，2020Q3由於下游家電、汽車等需求快速回暖，公司聚氨酯板塊有所放量，實現銷量76.1萬噸，同比增18.0%，環比增18.7%，銷售均價1.10萬元/噸，同比降5.9%，環比增0.5%，實現營收84.0 億元，同比增11.0%，環比增19.2%。
2020年下半年，萬華化學在資本市場的熱度持續攀升，自七月份以來，股價累計上漲50%，曾一度超過到80元/股，10月14日達到歷史峰值，隨後便在78-80元/股之間小幅波動。10月23日三季度報發佈后，股價小幅增長，最終還是保持以78.7元/股的價格收場，與前幾天相差不大。百家樂
百家樂據了解，萬華化學主要經營聚氨酯系列、石化系列和精細化學及新材料系列三大板塊業務，是國內聚氨酯行業的龍頭企業，多年來憑藉對MDI製造技術的研發突破，成功打破MDI行業原有的海外企業壟斷的競爭格局，由於MDI行業擁有較高的技術壁壘和資金壁壘，目前仍然呈現寡頭壟斷的競爭格局，2018年MDI行業的CR4達到83%，其中萬華化學市佔率在25%左右，巴斯夫21%。
目前來看，巴斯夫經過多年的蜂窩式發展，產品種類繁多，盈利的周期波動性也較一般化工企業低，而我國大部分化工行業企業受宏觀經濟影響大，周期性特點顯著。許多業內人士認為，萬華化學第三季度業績增長主要受益於宏觀經濟與行業周期影響，目前處在上升的轉折點，需求恢復，銷量上升。
作為國內聚氨酯行業巨頭，降低行業周期波動影響並實現盈利的穩定性或許是公司的長期訴求。那麼，萬華化學會成為中國版巴斯夫嗎？
從產品細分來看，MDI和TDI是聚氨酯系列的核心產品和原料，屬於周期性產品，這主要是由於上游生產MDI和TDI的主要原料為苯胺，而苯胺工業生產的主要原料是純苯，純苯價格和國際油價高度相關，因此石油價格的漲跌對MDI和TDI的成本有較大影響。從全球範圍來看MDI主要應用下游建築、家電、汽車和電子等領域，因此從過去十年世界MDI需求的增長情況來看，全球MDI需求和實際GDP增速有較強的相關性，但單一行業需求疲軟並不會對MDI造成太大影響，因此，需求端與成本側共同作用聚氨酯系列產品的盈利水平。
而公司精細化學板塊目前正處於發展階段，特徵為國產替代，因此周期性特點並不顯著。目前主要包括PC、PMMA、丙烯酸以及SAP等產品，其中的SAP已經達到了可以作為衛生用品的標準，接近90%的SAP應用於衛生用品，其中70%用於嬰兒紙尿褲，隨著二胎政策的推動，我國SAP市場前景廣闊，公司也將積極搶佔SAP市場。
觀察萬華化學的發展進程，公司的一體化邏輯是以聚氨酯為中心出發，同步向上游原料端和下游產品端拓展，石化板塊的拓展完善了公司聚氨酯-MDI業務的產業鏈，幾乎覆蓋了所有聚氨酯及其細分產品生產中所需要的原材料生產，石化板塊中大多數下游產品均由丙烯生產，丙烯的原料LPG（液化石油氣）季節波動性較大，但公司擁有146萬方的地下儲氣庫，在淡季增加採購存儲，可以有效的規避周期性波動，同時降低成本。
在聚氨酯產業鏈的高度一體化基礎上，公司繼續解決石化板塊中副產品問題，利用這些副產品進一步加工成附加值高的下游新材料，形成精細化學及新材料板塊。公司近年來完成了對PC、PMMA的布局，其所需主要原料光氣和笨也與MDI產業鏈高度相關，一體化優勢明顯。不僅如此，公司利用丙烯的副產品，拓展了塗料行業的業務範圍。
東吳證券指出，2020年公司在建100萬噸/年乙烯項目有望年底建成，現有石化產業鏈涵蓋LPG-丙烯-丙烯酸及酯、SAP樹脂、環丙及聚醚多元醇、叔丁醇及MTBE等，待本次乙烯項目建成，公司將彙集碳二、碳三及碳四產業鏈，石化產業鏈布局將更加完善。
不過，雖然公司三季度精細化工及新材料板塊的銷量增速高達46%，遠超其聚氨酯系列的18%的銷售增速，但公司前三季度聚氨酯系列的銷售佔比仍超過50%，而精細化工與新材料的銷售佔比僅12.6%，可見公司的周期屬性仍較為明顯。相比之下，巴斯夫在化工品、高性能產品、功能材料及解決方案、農化產品等各個經營板塊的業務收入都比較均衡，公司業務結構平衡性與巴斯夫的差距仍大。
一位公募基金從業人士表示，「萬華所處的行業與PPI關聯大，周期性顯著，雖然萬華通過各種手段弱化了其盈利能力對宏觀周期的敏感性，不過目前看公司對大環境的影響依然避免不了。」
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